Kan en flau bris slå Norske Skog over ende?

«Annual income twenty pounds, annual expenditure
nineteen pounds nineteen and six, result happiness. Annual income twenty pounds, annual expenditure twenty pounds nought and six, result misery»

Wilkins Micawber i Dickens’ David Copperfield.

Skal vi tro ledelsen i Norske Skog er valget ganske enkelt: Enten så går først 90 prosent av obligasjonseierne og deretter 2/3-deler av aksjonærene med på den foreslåtte rekapitalieringsløsningen (se faktaboks for detaljer), eller så risikerer aksjonærene å få ingenting.

Ingen norske analytiker følger lenger Norske Skog. Egenkapitalen er blitt så liten at aksjekapitalen ikke har noe å tjene på det, mens fremmedkapitalen handles av utlendinger.

En kredittanalytiker som pleide å følge selskapet oppsummerer Norske Skog som følger: Norske Skog er historien om balansen fra helvete.

Sent på 90-tallet fikk selskapet den geniale ideen om å bli største i verden på avispapir. Salige Jan Reinås dro på oppkjøpsraid. Bare på anleggene Parenco i Nederland og Wassum i Tyskland har selskapet brukt drøyt 12 milliarder kroner.

Med drøyt en milliard i fri kontantstrøm og 700 millioner kroner i rentebetalinger og et lån på 290 millioner euro som forfaller i 2019 er handlingsrommet begrenset. Eller som kredittanalytikeren oppsummerer det hele: En flau bris, og de er konk.

Eller?

– Dette er ingen løsning

Jon-Aksel Torgersen, CEO i Astrup Fearnley, var styreformann i Norske Skog inntil august 2016, og er fortsatt tredje største aksjonær i selskapet. Han er lite
imponert over den foreslåtte løsningen.

– Da jeg ble presentert for «løsningen» sa jeg nei med en gang. Dette er ingen løsning.

Han oppsummere forslaget som følger:

– De sier at dagens aksjonærer i praksis skal bli nullet, og så skal man som takk få lov til å putte 500 millioner kroner nye penger inn i selskapet. Hva i all verdens slags forslag er det?

(Saken fortsetter under)

Eks-styreformann Jon-Aksel Torgersen (t.v.) er ikke imponert over løsningsforslaget til Norske Skog. Her med Henrik A. Christensen. Foto: Eivind Yggeseth

Vi møter ham onsdag morgen. Fearnleys-bygget. 3. etasje. En Weidemann på den ene veggen, og en kunstner vi ikke gjenkjenner på den andre. Torgersens kone er kunstner, som seg hør og bør for den høyre hånden til Norges største kunstsamler og kunstmesen Hans Rasmus Astrup.

Samme morgen har Norske Skog sendt ut en børsmelding om at rekapitaliseringsløsningen deres går litt tregt, de utsetter rentebetalinger, og forlenger akseptfristen for obligasjonseierne.

– Neste låneforfall for Norske Skog er i desember 2019. Inntil da betaler selskapet omlag 700 millioner kroner i renter, og har fortsatt 300 millioner kroner i fri kontantstrøm etter at rentene er betalt. Du kan prøve å ta et slikt selskap til skifteretten, men de vil sende deg rett tilbake igjen, sier Torgersen.

Konkursrisikoen i Norske Skog er ikke overhengende. Hastverket er verdiødeleggende.

– Den virkeligheten Norske Skog står ovenfor er ikke dramatisk forskjellig fra situasjonen mange andre virksomheter står oppe i. Alle bedriftsledere skulle ønske seg å være gjeldfrie. Du skulle gjerne sluppet huslånet ditt. Men sånn er ikke virkeligheten.

Norske Skog må se til andre næringer som har erfaring med høy gjeldsgrad.

– Se hva som har skjedd med containerskipnæringen. For fire måneder siden var det ingen som ville ta i den bransjen, det var umulig å få finansiering. Men nå har vi i Fearnleys plutselig fått finansiert opp 15 containerskip. Hva har forandret seg? Plutselig tror man ikke at ratene vil være presset for alltid, dermed er det som var umulig for fire måneder siden mulig.

Les også: Norske Skog-aksjen stupte nesten 39 prosent på én dag

– Burde gitt litt mer blaffen

Stillheten i Drøbak før sommerferien. Mot oss kommer Sven Ombudstvedt. Han har fått farge. Inntil for en drøy måned siden var han toppsjef i Norske Skog. Så solgte han aksjene han hadde igjen i selskapet, aksjekursen stupte, og støtten han fikk fra styret var forbeholden, dermed sa han opp.

Han vil ikke ha for sterke meninger om den foreslåtte løsningen.

– Sett utenifra så tror jeg ikke at dette er noen endelig løsning. Det vil komme mer etter dette, sier Ombudstvedt.

Eks-sjefen i Norske Skog nyter Drøbak, mens han venter på den neste toppjobben. Foto: Eivind Yggeseth

Det smeller når Ombudstvedt bytter jobb. I 2009 var han finans- og strategidirektør i Yara, men da han ikke ble valgt som toppsjef etter Thorleif Enger, forlot han selskapet. Eivind Reiten hentet ham da inn som toppsjef for Norske Skog.

På hans første dag i jobben 1. januar 2010 hadde Norske Skog over 5.000 ansatte og 13 forskjellige anlegg. Da han sluttet hadde selskapet kun 7 anlegg, vel 2.500 ansatte, og to klart definerte geografiske regioner.

Den 3. mai solgte Ombudstvedt sine gjenværende aksjer for 4 millioner kroner. Aksjekursen raste. Aksjonærer som Rikard Storvestre frådet, Ombudstvedt sa opp, og juridisk direktør og strategisjef Lars Sperre steppet inn som toppsjef.

– Angrer du på noe?

– En generell lærdom for en toppleder er at man alltid burde gjort mer før. Underveis er man kanskje for opptatt av å ikke rive noen porter, men man burde gitt litt mer blaffen, uansett er det ingen som gir en stilkarakterer til slutt likevel.

– Hvilke porter burde du revet?

– Jeg burde vært enda tydeligere, handlet enda fortere. Men hvis man handler for hardt, så skaper man også motstand og fronter i organisasjonen.

– Hvor god karakter vil du gi deg selv for jobben du gjorde?

– På en skala fra 1 til 10 mener du, sier han og ler, jeg hadde to målsetninger da jeg tok jobben. Selskapet skulle få en sunn balanse, det skulle begynne å vokse gjennom konsolidering. Det fikk jeg åpenbart ikke til. Men driften er blitt veldig effektiv, og det har overlevd en tøff, strukturell nedtur til nå, og driver bedre enn noensinne, så det er ikke én heller.

Les også: – Mangler penger til vern av norsk skog

Satt syv timer i videoforhør

Torgersen roser Sven Ombudstvedt for den jobben han gjorde.

– Sven var en utrolig dyktig sjef. Han er smart, en god strateg og holder hodet kaldt når det blåser. Han gjorde en utmerket jobb.

Torgersen er ikke begeistret for aksjesalget og sortien til Ombudstvedt, men er langt mer kritisk til den nye ledelsen og styret.

– Norske Skog er administrasjonsstyrt og advokattungt. For opptatt av å fjerne enhver risiko. Eierne er ikke representert i styret, sier han.

To episoder fra Ombudstvedts tid som toppsjef.

Den ene er fra februar 2016.

Da satt han hele syv timer i et videoforhør med en dommer fra New York. Norske Skog var saksøkt av hedgefondet Bluecrest som håpet å slå fast at selskapet hadde brutt lånebetingelsene noe som ville kunne utløse et mislighold som igjen ville kunne gi utbetalinger på Bluecrests CDSer, kredittforsikringer.

Forenklet sagt hadde Bluecrest kjøpt brannforsikring, og forsøkte nå å sette fyr på huset.

– Du kan vel si at jeg har mistet litt tro på finansmarkedenes overlegenhet når jeg har sittet og sett hvordan de fungerer i praksis, sier Ombudstvedt.

Den andre kom i 2012 da det ble endelig besluttet å legge ned fabrikken på Follum ved Hønefoss.

– Det å reise dit, stå foran flere hundre mennesker og si at nå er beslutningen tatt. Anlegget skal legges ned, og dere vil bli arbeidsledige. Den motstanden, den fiendtligheten som strømmer mot deg da. Det er tøft.

– Hva tenker du om alle politikerne som kommer på banen og kritiserer hver gang en papirfabrikk blir lagt ned?

– Da tenker jeg to ting. For det første så tenker jeg at hvis man virkelig ønsker å hjelpe treforedlingsindustrien så har vi kommet med konkrete forslag som hurtig kan forbedre konkurransebetingelsene våre. I Norge kan vi ikke laste mer enn 60 tonn med tømmer på en lastebil, vel og bra at det er opp fra 56 tonn, men finnene og svenskene kan laste 70, 90 og helt opp til 105 tonn. På en bil. Uansett hvor effektive vi blir til å laste, så vil finnene og svenskene gjøre logistikken mye billigere enn oss. Dessuten må vi søke om utslippstillatelser for askeavfall hver eneste gang vi skal gjøre noe annet enn å deponere asken, istedenfor for at dette avfallet for eksempel ble brukt til veibygging. Hvis politikerne hadde kommet oss i møte her, så ville det kunne forbedret kontantstrømmen vår med hele 150-200 millioner kroner i året. Vi har forklart dette for politikerne igjen og igjen, men det skjer lite.

Les også: Norske Skogs konsernsjef fratrer umiddelbart

(Saken fortsetter under)

Torgersen mener at den ferske sjefen Lars P. Sperre ikke bør ha så hastverk med å bli gjeldfri. Foto:

– Politikerne har ikke forstått clustereffekten

Den neste høna han vil plukke, er med den hellige bransjenøytraliteten.

– Det er blitt det fikenbladet politikerne gjemmer seg bak. De skal være bransjenøytrale, og det gir kanskje mening for teoretikere som observerer et enormt marked som USA, men i lille Norge? Ta bare finansieringsbiten. DNB er den eneste norske banken som er stor nok til å kunne finansiere opp oss, men da de fant ut at vi var for risikable for dem, så ble vi tvunget over i det internasjonale obligasjonsmarkedet. De siste årene har vi så måttet betale en løpende rente på åtte prosent (11,75 prosent på de siste obligasjonene), da har vi en konkurranseulempe i forhold til våre konkurrenter.

Han mener at politikerne ikke har forstått clustereffekten av nedleggelser.

– Da vi skulle legge ned Follum, snakket vi med daværende næringsminister Trond Giske. Han sa greit, så lenge det ble med den nedleggelsen. Det han ikke forstod var hvilke ringvirkninger dette ville ha for den øvrige skognæringen. Røft regnet, så kan du si at én arbeidsplass tapt i foredlingsindustrien, betyr ti arbeidsplasser tapt i den øvrige verdikjeden.

Det betyr ikke at Ombudstvedt ser for seg at en offentlig eier kunne blitt noen løsning for Norske Skog.

– Løsningen for Norske Skog på sikt ligger internasjonalt, og i å bidra i en strukturendring i bransjen. Det er ingen synergier å hente ut med norske partnere.

Les også: Ny måling viser sterkere vekst i norsk økonomi

Uhørt krav

Torgersen mener at fremtiden ikke nødvendigvis er dyster for Norske Skog.

– Utfallsrommet for Norske Skog er stort. Her har du syv meget effektive anlegg som driver godt og som genererer en kontantstrøm på drøyt 1 milliard kroner i året. Samtidig er kapasiteten i bransjen bygget ned, og man har tidligere sett at bransjen kan løfte prisene med 10 til 15 prosent på en måned. Hvis det skjer igjen har Norske Skog brått en kontantstrøm på 1,5 til 2 milliarder kroner. Da ser gjeldssituasjonen helt annerledes ut.

Forbigående forhold setter nå situasjonen i Norske Skog under press, mener Torgersen.

– Først har man en valutaeffekt. Brorparten av gjelden er i euro, så når euroen er sterk øker rentekostnadene. Men Norsk Skog selger også mye i euro, så de får også mer for produktene sine, men den effekten kommer litt senere. Dessuten er 1. og 2. kvartal de svakeste inntjeningsmessig for Norske Skog, det er i 3. og 4. kvartal at inntjeningen kommer, og da vil likviditeten bedres.

Han angrer ingenting fra sin tid som styreleder.

– Da jeg forlot brua, var det med et selskap som var betydelig bedre skodd enn da jeg tiltrådte. Vi hadde klart å øke spillerommet til selskapet med ihvertfall to til tre år.

Han gikk av som styreleder i august 2016.

– Det gjorde jeg fordi påtroppende reviser BDO krevde at jeg skulle gjøre det. Det var helt uhørt. At en revisor krever at styreformannen skal trekke seg for at de skal ta oppdraget, hva er det?

Les også: Skattemeldingen: – Flere hundre tusen tar seg ikke bryet

Omstridt revisorbytte

I løpet av sin periode i Norske Skog ble Torgersen lite imponert over revisjonsbransjen. Det hele begynte i 2015 da Norske Skogs daværende revisor, en partner i Ernst & Young, brukte Norske Skog som et eksempel på konkursrisiko i en artikkel i Kapital.

– Det hører selvfølgelig intet sted hjemme at et selskaps revisor skriver artikler om konkursrisikoen i et selskap han reviderer. Dermed igangsatte vi en prosess for å bytte revisor.

Foto: Eivind Yggeseth

Da ønsket Ernst & Young større nedskrivninger enn det Norske Skog ville ha, hvorpå Norske Skog ihvertfall ville bytte revisor.

– Da gikk generalsekretæren i Den norske revisorforening ut og sa at ingen revisorer ville ta oppdraget. Igjen helt uhørt. Tenk hvis du ble siktet, og så gikk Advokatforeningen ut og sa at ingen advokater ville ta oppdraget.

Dermed måtte Norske Skoge forhandle om oppdraget med BDO, og ble enige om nedskrivninger, og at Torgersen måtte gå.

– Den gang ville jeg ikke lage noe oppstyr om kravet, det ville ikke vært i selskapets interesse.

Informasjonsarbeidet til Norske Skog det siste året har vært kritikkverdig, mener Torgersen.

– De har snakket seg selv ned, og blåst opp konkursfaren. Hvorfor gjør man det når man ikke har gjeld som forfaller før om to år, og man tjener mer enn nok til å betale rentene?

Bare siden nyttår har egenkapitalen rast fra vel nesten 1 mrd. kroner til 200 millioner kroner.

– Og det har selskapet klart på egenhånd.

Les også: Slik unngår du arvekonflikter

Kan gå lys fremtid i møte

Goldman Sachs får omlag 100 millioner kroner, hvis rekapitaliseringen går gjennom. Dvs. omlag 50 prosent av det egenkapitalen verdsettes til idag.

– Å bruke så mye av dagens egenkapital på rådgivere er spesielt. Jeg forstår ikke hvordan denne prosessen blir kjørt.

Norske Skog kan gå en lys fremtid i møte.

– Selskapet har god drift, og anleggene er i god teknisk stand. En papirfabrikk er dessuten ikke som en bil, de vil overleve både deg og meg. Avispapirmarkedet har vært gjennom et strukturelt skifte, men det er mange tegn på at nedturen bremser opp nå. Dessuten er plast blitt den nye fienden, og papir er ofte alternativet til past. Dermed vil nye bruksområdet komme, og det vil kunne komme vekst igjen.

Han er heller bekymret for hva som vil skje med de to norske fabrikkene ved en eventuell konkurs.

– Dette er veldrevne fabrikker, som genererer en positiv kontantstrøm, i en eller annen form vil derfor disse overleve.

Informasjonsdirektør i Norske Skog, Carsten Dybevig, gir et dystrere bilde av situasjonen.

– Aksjonærene kan si nei til dette tilbudet, men muligheten for at de isåfall ikke får noenting, er da tilstede.

Hittil i år har Norske Skog-aksjen falt 75 prosent. Aksjene til de to største konkurrentene Stora Enso og UPM har til sammenligning steget henholdsvis 14 og 8 prosent.

Les også:

Spar tusenvis på forsikringene dine

Nordea advarer: Datavirus sprer seg i Norden

Vi har testet DNBs nye spareapp